Банк Японии обрушит финансовые рынки?

24 января 2025 года в 6 утра по московскому времени Банк Японии повысит ключевую ставку до 0,5%, что станет максимумом с октября 2008 года. Дальше я расскажу, как это решение может негативно повлиять даже на индекс Московской биржи. Но сначала я позволю себе – просто 30 секунд или одну минуту – маленькую историческую справку дать. Вы не против?

С конца 80-х годов XX века до середины 10-х годов XXI века Япония собрала все возможные социально-экономические и финансовые проблемы: пузырь на фондовом рынке; пузырь недвижимости; демографический кризис; дефляционную спираль и периодическое снижение ВВП, а в качестве бонуса Япония получила ещё и Мировой финансовый кризис 2008–2013 годов. Достигнув пика в декабре 1989 года, фондовый рынок Японии находился в нисходящем тренде до марта 2009 года: за 20 лет он снизился на 80%. При этом коммерческая недвижимость класса «А» в Токио к 2004 году стоила меньше 1% от своей пиковой цены.

Первоначально Банк Японии принял активное участие в усугублении экономических проблем, повысив ключевую ставку до 6% к сентябрю 1990 года. Однако вскоре Банк Японии осознал, что «воюет не в ту сторону», и с мая 1991 года приступил к циклу снижения ключевой ставки – к октябрю 1995 года Банк Японии снизил ставку до 0,5%, к апрелю 1999 года – до 0%.

В августе 2006 года Банк Японии, следуя примеру центральных банков других крупных экономик, которые боролись с инфляцией (например, ФРС), решил повысить ключевую ставку до 0,25%, а в марте 2007 года – до 0,5%. Однако вскоре начался Мировой финансовый кризис, и в декабре 2008 года Банк Японии снизил ставку до 0,1%, затем снова до 0%, а в январе 2016 года Банк Японии установил отрицательную ключевую ставку (-0,1%). Отрицательную ставку Банк Японии удерживал до 19 марта 2024 года.

Таким образом, Япония – единственная крупная экономика, где до марта 2024 года сохранялась не просто нулевая, а отрицательная ключевая ставка. У такой политики Банка Японии было два важных последствия: во-первых, из-за отрицательной ключевой ставки кредиты в японской йене были самыми доступными; во-вторых, курс йены по отношению к другим основным мировым валютам стабильно снижался – нисходящий тренд йены по отношению к доллару США длился с октября 2011 года по июль 2024 года, когда курс йены к доллару достиг минимума с декабря 1986 года.

Важно отметить, что в период кризиса в Японии ключевые ставки ФРС США, ЕЦБ и Банка Англии значительно превышали ставку Банка Японии, за исключением нескольких относительно непродолжительных периодов времени: пандемии COVID-19, острой фазы Мирового финансового кризиса и пузыря «Доткомов».

Указанные факторы способствовали распространению операций carry trade с использованием йены (yen carry trade) – стратегии, при которой инвесторы используют доступные из-за отрицательной (или нулевой, почти нулевой) ставки Банка Японии кредиты в японской йене для вложений в более доходные активы на других финансовых рынках. Например, в американские облигации, акции Nvidia, Bitcoin или просто на депозит в «Сбербанке» (хотя это вряд ли, но в американском или британском банке – запросто). Йена стабильно снижалась, и поэтому заработать можно было даже на самой конвертации йены в доллар США, евро или швейцарский франк.

В 2022 году экономика Японии впервые за почти 30 лет сумела выйти из дефляционной спирали и начать демонстрировать стабильный уровень инфляции. Теперь угадайте, с какой проблемой Япония столкнулась после этого?

Правильно, теперь инфляция в Японии стабильно превышает цель регулятора в 2%: годовая инфляция в Японии в 2023 году достигала 4,2%, а по итогу декабря 2024 года аналитики ожидают годовую инфляцию на уровне 3%. Поэтому в марте 2024 года Банк Японии начал цикл повышения ключевой ставки, повысив ставку с -0,1% до 0,1%.

Первое повышение ставки Банка Японии не оказало измеримого влияния на другие фондовые рынки. Однако, и я это писал в статье на VC перед прошлым заседанием Банка Японии, так совпало, что после первого повышения ставки Банка Японии криптовалютный рынок ушёл в очень глубокую и длительную коррекцию. Но, к сожалению, нет данных, которые позволили бы мне утверждать о наличии причинно-следственной связи.

Япония является четвёртой страной по номинальному ВВП, а до 2023 года она занимала в этом списке третью позицию. Тем не менее, несмотря на лидирующие позиции в мировой экономике; несмотря на то, что каждый из нас знает десятки японских компаний, а многие из нас даже «управляют мечтой», – всё это не мешало брокерам и инвестиционным банкам десятилетиями практически полностью игнорировать существование одной из ключевых экономик мира. Аналитики учитывали в своих прогнозах что угодно, кроме вот этого четвёртого по величине слона, стоящего посреди их кабинета. Я пишу это без какого-либо укора, потому что я сам сотрудник брокера и до августа 2024 года я также не учитывал, что действия Банка Японии могут оказать влияние на конкретно мой депозит (а у меня нет доступа к фондовому рынку Японии). Такой подход к анализу финансовых рынков создаёт идеальные условия для появления «чёрного лебедя».

На заседании 31 июля 2024 года Банк Японии повысил ключевую ставку с 0,1% до 0,25%. И ни один известный мне аналитик или инвестиционный банк не предсказал ни повышение ставки Банка Японии на этом заседании, ни его последствия, которые в итоге ощутили инвесторы по всему миру.

А последствия у повышения ставки Банка Японии были следующие: за три последующих рабочих дня основной японский фондовый индекс Nikkei 225 снизился на 22,5%; S&P 500 – на 8%; Биткоин – на 26%; Эфириум – на 35% и даже индекс Московской биржи снизился почти на 5%. Стоит отметить, что через несколько дней после решения Банка Японии также были опубликованы негативные данные по американскому рынку труда, однако падение рынков началось именно с решения Банка Японии повысить ключевую ставку.

Причиной обвала стали те самые операции carry trade с использованием йены, о которых я писал выше. После июльского повышения ставки Банка Японии доступность кредитов в японской йене снизилась, но это не главное. Гораздо важнее, что после повышения ключевой ставки и «ястребиных» комментариев главы Банка Японии японская йена впервые с 2011 года начала стремительно укрепляться по отношению к доллару США: с 11 июля по 16 сентября рост йены к доллару составил почти 14%.

Это привело к тому, что инвесторы, обменявшие заёмные йены на другие валюты в момент максимального ослабления йены, внезапно оказались перед необходимостью откупать йену по невыгодному для себя курсу, то есть фиксировать убыток (например, инвестор купил доллар за 160 йен, а продал за 155, понеся убыток в 5 йен). Собственно, именно это инвесторы и начали делать, чтобы убыток не увеличивался. Однако, чтобы купить йену, им пришлось продать активы (акции, облигации, криптовалюту и пр.), которые были приобретены за эти йены – именно это и привело к снижению мировых финансовых рынков после повышения ключевой ставки Банка Японии.

К слову, многие аналитики убеждены, что carry trade с использованием йены, а это уже несколько десятилетий основная валюта для реализации первой части стратегии carry trade (займа средств), оказало заметное влияние на обвал финансовых рынков в период Мирового финансового кризиса.

Перед прошлым заседанием Банка Японии, которое состоялось 19 декабря 2024 года, в своей статье на VC я писал, что: «сложно сделать точный прогноз [решения Банка Японии по поводу ключевой ставки], потому что есть основания предполагать, что после июльского заседания Банка Японии им позвонили из администрации президента США с просьбой временно сделать паузу». Следом я отметил: «если Банк Японии не повысит ставку 19 декабря, то он почти гарантированно сделает это 23 января 2025 года».

Да, решение Банка Японии по процентной ставке переместилось на 24 января, но суть остаётся прежней – в США сменилась администрация, и Банк Японии теперь имеет карт-бланш, поскольку фактическая необходимость в повышении ставки существует уже давно: многолетняя дефляция побеждена, и Япония столкнулась с рекордными за 35 лет темпами инфляции. Аналитики ожидают, что по итогам декабря 2024 года годовая инфляция в Японии составит 3% – это выше, чем в США, а цель по инфляции и у Банка Японии, и у ФРС США одинаковая – 2%. Поэтому с очень высокой вероятностью на заседании 24 января Банк Японии повысит ключевую ставку до 0,5%, что станет максимумом с октября 2008 года.

Да, мировые финансовые рынки могут снова обрушиться после заседания Банка Японии 24 января, но только в случае, если Банк Японии повысит ставку на более чем 0,25% (то есть выше 0,5%), либо если глава Банка Японии на пресс-конференции скажет что-то вроде:

Проблема в том, что этот сценарий имеет ненулевую вероятность. Ранее я писал пост о том, как ФРС потеряла контроль над ростом инфляции в США в 2021–22 годах, и вряд ли Банк Японии знает эту историю хуже меня.

Если заседание Банка Японии пройдет без сюрпризов и «ястребиных» высказываний со стороны его главы, то стремительного обвала, как это было в начале августа 2024 года, произойти не должно. Однако, чем выше ставка Банка Японии и чем ниже ключевые ставки ФРС, ЕЦБ и Банка Англии, а также чем больше внутренних факторов, способствующих снижению фондового рынка США, тем большее давление на финансовые рынки будут оказывать последствия повышения ставки Банка Японии. И причина этого давления в тех же самых операциях carry trade: во-первых, указанные факторы приведут к укреплению йены, что в рамках данной стратегии невыгодно; во-вторых, инвесторы будут закрывать позиции carry trade из-за роста рисков инвестирования в фондовый рынок США (причем чем выше будут риски, тем сильнее будет давление со стороны кэрри-трейдеров) и сокращения разницы ставок центральных банков, что сделает более консервативные варианты стратегии carry trade (открытие депозитов или покупка облигаций) менее привлекательными.

Таким образом, независимо от сценария, повышение ставки Банка Японии будет негативно влиять на все финансовые рынки. Это связано с тем, что в 2022–24 годах из-за значительной разницы между ключевой ставкой Банка Японии и ставками центральных банков других крупных экономик объем операций carry trade с использованием японской йены достиг рекордных уровней. Поэтому инвесторам стоит внимательно следить за действиями и заявлениями японского регулятора.

В среднесрочной перспективе Банк Японии намерен поднять ключевую ставку как минимум до 1%, что станет максимумом с августа 1995 года. Учитывая темпы инфляции в Японии, конечная цель японского регулятора по ключевой ставке может быть пересмотрена в сторону повышения.

Друзья, подписывайтесь на мой авторский Телеграм-канал! Никакой нудятины, только интересная аналитика самых важных финансовых событий!

Чести и удачи!