О доходностях активов c 1900 года с учётом инфляции⁠⁠

Сколько можно заработать на акциях и облигациях? Как понять, какой доходности ожидать от активов в ближайшие 5 лет? Какая доходность от недвижимости и от её сдачи в аренду? Выгодно ли держать золото? Имеет ли смысл стремиться покупать акции различных стран, ради диверсификации? Какая историческая доходность у сырьевых рынков? И какой актив в России лучше акции или облигации?

Обо всём этом нам расскажет ежегодное исследование Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook, которое исследует доходности различных активов за последние 120 лет.

Исследование рекомендуется к ежегодному обязательному прочтению. Одно прочтение будет куда полезнее десятков "очень полезных и доходных" курсов, которых огромное количество на просторах интернета.

Важно не забывать, что когда упоминается реальный доход, значит от фактического дохода отняли значение инфляции. Кстати, среднегодовая долларовая инфляция с 1900 составила 2.95% в долларах.

Из всех активов, акции показали самые лучшие результаты в долгосрочной перспективе. За последние 120 лет глобальные акции приносили годовой реальный доход в долларах США в размере 5,3% по сравнению с 2,0% для облигаций и 0,7% для векселей.

Так же интересен тот факт, что развивающиеся рынки акций отстают от развитых на 1% годовых, из-за того, что развивающиеся испытывают куда более глубокие и тяжелые просадки во время кризисов. Также, стоит держать в уме, что между кризисами развивающиеся рынки часто показывали опережающую динамику над развитыми.

В рамках развитых стран, акции всегда выигрывали у облигаций. Особенно это заметно после учёта инфляции.

Что есть реальная безрисковая ставка (РБС)? Как правило это доходность короткой государственной облигации (один или три года), минус инфляция.

Например, мы можем получить реальную безрисковую доходность за три года 3% годовых. Значит доходность корпоративных облигаций должна быть выше 3% за тот же период (так как они несут в себе повышенный риск), а доходность акций должна быть существенно выше 3% за этот же период (так как они несут в себе намного больший риск, чем облигации).

Таким образом, чем ниже РБС - тем ниже будет и реальная доходность активов. Чем она выше, тем выше будет реальная доходность активов.

И тут есть важное замечание от Credit Suisse. Когда РБС неожиданно падет, это обеспечивает быстрый рост цен на активы, с последующей низкой перспективной доходностью. Когда РБС быстро повышается, цены на активы оперативно упадут, однако перспективная доходность будет высокая.

Как применять это знание?

Для американского рынка нам нужно:

Делаем пункт 1 минус пункт 2 и получаем реальную безрисковую ставку для США с 2003 года (если проделывать такой фокус с 10 летками, то можно получить историю с 1970-ых годов).

А теперь разберём по периодам:

Данный инструмент прогноза хоть и не является 100% точным, особенно для краткосрочных вложений, но он является отличным компасом, чтобы определить свои ожидания от рынков на ближайшие 5 лет и более.

В перспективе рекомендация всем инвесторам инвестировать глобально. Это снизит риск портфеля и повысит коэффициент Шарпа (прибыль делёная на риск). Однако в сколько стран нужно инвестировать, чтобы достичь оптимальных коэффициентов?

Чёрная линия сообщает о риске портфеля, если в портфеле содержатся страны в количестве n, при этом они находятся в портфеле равными весами. Например, 25% США, 25% Англия, 25% Россия и 25% Польша.

Бирюзовая линия сообщает о риске портфеля, если страна в портфеле взята тем весом, который эта страна имеет в мировом рынке акций. Например, 37% Япония, 24% Англия, 22% Китай, 17% Франция.

Светлая линия сообщает о риске портфеля по тем же принципам, что и бирюзовая, но при условии, что в портфеле всегда находится США. Например, 60% США, 6.2% Япония, 3.9% Англия, 3.6% Китай.

Как можно видеть из графика выше, при наличии в США в портфеле, для снижения риска рационально добавить ещё как минимум 4 страны. Однако не стоит рассматривать покупку США, Англии, Германии и Франции как диверсифицированный портфель. Корреляция данных фондовых рынков за последние 30 лет приближается к 80% друг к другу, а значит они двигаются практически одинаково. Скорее стоит рассматривать диверсификацию по странам в ключе США, Европа, Африка, Азия и Океания. Или ещё проще, из трёх элементов - США, развитые рынки и развивающиеся.

С 1900 года средняя стоимость предметов коллекционирования имела среднегодовой реальный рост цен 2,9%. Из 4 предметов коллекционирования, по которым имеются данные с 1900 года, лучшие показатели – у вина (рост цен в годовом выражении с учетом инфляции составил 3,7%), в то время как у объектов искусства – всего 1,9% в год. Как говорится In vino veritas, in aqua sanitas.

Стоит отметить, что хоть коллекционные машины и показали более лучший рост нежели иные активы - 4.8% реальной доходности, довольно тяжело их поставить на первое место, так как они крайне капризны в условиях содержания, а исследования не учитывали этот многогранный фактор.

Недвижимость ценна тем, что в большинстве случаев она является эмитентом инфляции. Таким образом она же должна выступать и защитой от инфляции.

Так и есть, историческая доходность недвижимости по странам сверх инфляции 1.3% годовых. Нигде результат не был отрицательным.

Однако недвижимость, это не только рост цены. Это ещё и доходность от сдачи в аренду. Прелесть аренды в том, что она не уменьшается на инфляцию. Полученные арендные платежи можно тут же разместить в ценные бумаги (например TIPS в США), которые вернут прирост равный инфляции за инвестируемый период. Поэтому арендная доходность не корректируется на инфляцию.

Более масштабное исследование The Rate of Return on Everything, 1870–2015, как раз занимается вопросом недвижимости более подробно, нежели Credit Suisse (по нему будет отдельный пост). Оно сообщает, что средняя историческая доходность аренды колеблется от 5% до 7% годовых, в зависимости от страны.

Как и в случае с коллекционными машинами, инвестиции в недвижимость весьма требовательны по дополнительным затратам и времени. По этой причине, мы не можем вывести недвижимость как лучший инвестиционный актив. Каждый инвестор принимает решение сам, ему удобнее потратить время на инвестиции в недвижимость и получить доходность лучше, чем в акциях, или получить больше свободного времени благодаря классическим пассивным портфелям. Как правило, инвесторы с крупным капиталом 25% своих активов размещают в инвестиционную недвижимость и ещё 25% в пассивные портфели.

Как известно, товарные рынки практически не приносят доходности инвестору. И исследование с 1900 года это подтверждает.

Практически все активы принесли бы убыток своим инвесторам, при длительном удержании. Кроме угля, золота и никеля.

Но нас интересует именно золото. Почему? Потому что оно имеет самую высокую корреляцию с инфляцией. Рост инфляции - рост цены на золото. Это важный элемент пассивного портфеля (хоть его доля и должна быть невелика), так как в хороший портфель состоит из нескоррелированных инструментов.

Россия показала крайне интересую динамику акций с 1995 до 2020. Она оказалась лучше на 2.7% чем в развитых рынках, с учётом инфляции. А именно, 8.8% реальной доходности.

Важный момент - почти весь рост был сделан c 2000 по 2007 год. Российский индекс RTS до сих пор не может переписать максимальные значения 2008 года.

Если такая хорошая доходность от акций РФ, то что же с рисками? А они колоссальны. Россия имеет самые высокие риски на рынке акций среди исследуемых стран, из-за периодов гиперинфляции, и иных локальных и внешних кризисов.

Облигации же имеют куда более интересные показатели. Реальная доходность 6.7% с 1995 года.

Соответственно в России широкий портфель из облигаций, со множеством эмитентов куда предпочтительнее, крайне рискового портфеля из акций, ради 2.1% доходности акций над облигациями. Более того, в исследование не попал кризисный 2022 год. Если учесть и его, риски акций в РФ ещё больше возрастут, а доходность снизится. В то время как облигации будут иметь прежние показатели, или даже лучше.

Если же вы желаете сделать портфель из нескольких классов активов в РФ, стоит большую часть задать именно облигациям.

* * *

В ТГ-канале моей компании Quantum Cross Management я стараюсь сохранить всё то ценное, что осталось после более чем 15 лет работы, исследований, финансовых практик и изучения сторонних научных статей. С верой в то, что каждый должен иметь доступ к качественной информации, вместо моря опасных книг, продуктов и идей, через которые пришлось пройти мне.