Сравнение инвестиций в краудлендинг и облигации в 5 частях. Часть 4, про надежность (риски)

В новой статье сравним инвестиции в краудлендинг и высокодоходные биржевые облигации по параметру риска (надежности). Сам параметр достаточно понятен интуитивно и график в заголовке статьи наглядно иллюстрирует рост риска в сравнении с увеличением доходности. Добавлю, на этом графике автор поддерживает взгляд InvoiceCafe, а не Сбербанка про соотношение роста риска и доходности — кривая должна расти по экспоненте, а не выходить на плоский участок.

Как известно, три основных параметра оценки инструмента инвестиций, — доходность, надежность и ликвидность, — находятся в антагонистических отношениях друг с другом. В лучшем случае можно добиться хороших показателей по двум параметрам, — например, надежности и ликвидности как для облигаций ОФЗ (при сравнительно невысокой доходности), но чаще инвесторам приходится довольствоваться высоким значением лишь по одному параметру.

Итак, вернемся к нашим инструментам краудлендингу и высокодоходным биржевым облигациям (ВДО). Про них заранее известно, что это инструменты с высоким риском, т.е. пониженной надежностью. Но может быть, есть шанс выбрать что-то приемлемое по надежности и среди них? Давайте посмотрим.

В краудлендинге занимают компании малого бизнеса, а средства на заем собираются от множества частных инвесторов через онлайн-платформу.

Основные отличия бизнес-моделей платформ краудлендинга — это диверсификация вложений за счет автоматического распределения взносов инвесторов на множество заемщиков (Альфа-Поток, Озон Инвест) или привлечения на платформу исключительно нишевых заемщиков, таких как компании, обращающиеся за факторинговым финансированием торговых сделок по уже выполненным поставкам (InvoiceCafe).

Некоторые платформы пытаются сочетать варианты широкой диверсификации и нишевых заемщиков (Пененза, МодульДеньги), призывая инвесторов как самостоятельно выбирать заемщиков и их бизнес-нишу из имеющегося списка, так и в ручном режиме направлять средства на десятки проектов мелкими суммами, а не вкладывать все средства в один наиболее понравившийся проект.

Как представляется, вариант отбора нишевых заемщиков если не кардинально лучший, но имеет явные преимущества в том, что дает ту однородную среду, для которой можно строить эффективную модель скоринга. О ней мы поговорим дальше.

Скоринг — это то ноу-хау, с помощью которого платформа может значительно повысить надежность вложений инвесторов (напомним, под этим понимается вероятность возврата средств инвестору) и тем самым обеспечить себе как рыночный рост, так и отстройку от конкурентов. Как известно, плохие новости распространяются быстрее хороших, и если скоринг не работает, и инвесторы теряют деньги, то такая платформа краудлендинга теряет рынок и может выйти из бизнеса.

Итак, как же обстоят дела со скорингом у перечисленных игроков: почти все заявляют об очень продвинутой системе множества параметров, включая даже искусственный интеллект (Пененза). Но сказать можно что угодно, а вот на сайтах конкретная информация о системе скоринга присутствует только у InvoiceCafe и МодульДеньги. Причем у МодульДеньги это ссылка на чек-лист из 8 параметров по общедоступным базам данных, включая отсутствие судимости у директора.

У InvoiceCafe вопрос скоринга раскрыт пожалуй наиболее полно — в блоге размещена статья соучредителя платформы об адаптации модели скоринга по Альтману и логит-регрессии с результатами тестирования на значительных выборках российских компаний. InvoiceCafe удалось добиться стабильно повторяющихся результатов работы системы скоринга, в которых 85,5% «плохих» заемщиков были классифицированы верно. Если кто-либо сталкивался с системами скоринга, то это весьма впечатляющий результат, — учитывая, что используются только открытые источники и у платформы нет доступа к инсайдерской информации.

Ответить на этот вопрос можно лишь статистически, так как публичные кредитные рейтинги для заемщиков малого бизнеса отсутствуют в принципе (такие рейтинги очень дорогая опция, их имеют в лучшем случае предприятия крупного бизнеса и иногда среднего). Можно лишь говорить о некотором вероятностном уровне 95%-80% (от 5 до 20 дефолтов на 100 заемщиков), который характерен для данного типа инвестиций. В руках инвестора — выбирать ту платформу краудлендинга, бизнес-модель которой ему понятна и где лучше скоринговая система. И уже внутри этой платформы проводить диверсификацию, распределяя средства на несколько заемщиков.

Для помощи инвесторам на некоторых платформах есть внутренние рейтинги (пример —InvoiceCafe). Ориентируясь на них, инвестор может делать более осознанный выбор заемщиков из всего доступного на платформе списка.

Высокодоходные облигации на Мосбирже относят к условному 4-му эшелону, который также называется "мусорным" (Junk bond). Причем термин "мусорные" - это в данном случае не оскорбление эмитентов, а общепринятый биржевой термин для данного инструмента. Примеры облигаций других эшелонов: 1-й эшелон (Сбербанк), 2-й (КАМАЗ), 3-й (Гипермаркеты О’Кей). Соответственно, облигации этих эмитентов отличаются доходностью и уровнем риска (от 1 эшелона к 4-му риск растет очень значительно).

Эмитенты облигаций 4-го эшелона, как и компании-заемщики в краудлендинге, не имеют публичных кредитных рейтингов, и инвестору трудно оценить их надежность. Однако, в отличие от заемщиков в краудлендинге, эмитент облигаций Мосбиржи проходит аудит от организаторов выпуска. У мелких компаний это чаще всего брокерские и инвестиционные дома, порой не очень известные. Понятно, что аудит в такой ситуации может быть ангажированным, и это тоже надо принимать инвестору во внимание.

На графике, предоставленном InvoiceCafe, сделан анализ дефолтов облигаций на Мосбирже по отраслям деятельности заемщиков с 01.01.2018 – 01.04.2019. Как видно, дефолты случаются с заемщиками из многих отраслей, но лидируют финансовые компании (МФО и лизинг) и компании, деятельность которых биржей не уточнена (среди них много строителей).

За время с 01.01.2018 по 01.04.2019 произошло около 300 дефолтов облигаций (включая техдефолты, т.е. существенные просрочки) из общего числа примерно 1500 облигаций всех эшелонов, торговавшихся за это время на Мосбирже. На первый взгляд, «средняя температура по больнице» в части дефолтов облигаций сходна с краудлендингом — тоже около 80% возврата, но совершенно ясно, что дефолты пришлись не на Сбербанк и Роснефть, а на облигации 3-го эшелона и облигации ВДО.

Как известно, самыми сложными периодами для облигаций являются оферты и погашения, а также даты выплат по купонам, если там крупные суммы к выплате. Если у эмитента дела в бизнесе не айс, и оперативно перекредитоваться не получается, то вначале возникает технический дефолт (просрочка выплаты купона), а затем и полный дефолт облигаций.

Соответственно, для минимизации рисков инвестор может покупать высокодоходные облигации сразу после размещения, некоторое время держать их, — рекомендуют до полугода-года, — затем продавать их обратно на бирже. При этом купонные выплаты (если были) и накопленный купонный доход (НКД) остаются с инвестором.

Надежность инструментов краудлендинга и высокодоходных облигаций имеет близкие характеристики, что нашло отражение на графике «Риск/Доходность». В облигациях у инвестора больше гибкости, а в краудлендинге выше потенциальная доходность (см. статью Часть 1). Именно за счет более высокой потенциальной доходности вложения в краудлендинг автор считает более рискованными.

Если инвестор принимает решение вложиться в краудлендинг, стоит выбирать площадку, где есть внутренний скоринг заемщиков, возможность самостоятельного выбора их из списка, а также понятная бизнес-модель (финансирование исполненных торговых сделок, госконтракты, и т.п.).